مديريت و نظارت ريسک نرخ ارز
مديريت و نظارت ريسک نرخ ارز
مقاله مديريت و نظارت ريسک نرخ ارز
نرخ ارز ثابت که ارزش پول داخلي را در مقابل يک ارز خارجي قوي مانند دلار يا يورو ميخکوب مي‌کند، داراي مزاياي بسياري به‌ويژه براي کشورهاي در حال توسعه‌اي است که در پي اتخاذ سياست‌هاي اقتصادي مطمئن هستند.
اين قبيل ميخکوب کردن‌ها با نرخ تورم پايين همراه بوده است. اما کشورهاي با رژيم نرخ ارز ثابت در مقابل بحران‌هاي پولي و نيز بحران‌هاي پولي و بانکي، بيشتر از کشورهاي با نرخ ارز شناور آسيب‌پذير هستند.
در واقع، هنگامي که اقتصادها بالغ شده و هر چه بيشتر به بازارهاي مالي بين‌المللي پيوند مي‌خورند، منافع حاصل از شناوري نرخ ارز هويدا مي‌شود. اگرچه بسياري از کشورها هنوز داراي رژيم نرخ ارز ثابت يا ساير اشکال ميخکوب کردن نرخ ارز هستند، تعداد رو به گسترشي، شامل برزيل، شيلي و لهستان، طي دهه‌هاي گذشته رژيم نرخ ارز با شناوري بيشتر را اتخاذ نموده‌اند.
گرايش به سوي شناوري بيشتر نرخ ارز احتمالا ادامه مي‌يابد، چرا که عميق تر شدن ارتباطات مرزي، کشورهاي با رژيم ميخکوب شده نرخ ارز را به اين دليل که رژيم‌هاي شناور داراي سپر حفاظتي بهتري در مقابل شوک‌هاي خارج از سيستم و به علاوه سياست‌هاي پولي مستقل‌تر مي‌باشند، در معرض فرار سرمايه قرار مي‌دهد.
صرفنظر از اين که رژيم‌هاي نرخ شناور ارز تحت فشار يا شرايط منظم اتخاذ شوند، موفقيت آنها بستگي به مديريت کارآمد شماري از موضوعات نهادي و عملياتي دارد. در مقاله پيش رو، اين موضوعات که توسط ديويد چني و براساس پروژه صندوق بين‌المللي پول (از ثابت به شناور، جنبه‌هاي عملياتي حرکت به سوي شناوري نرخ ارز تهيه شده است، خلاصه شده است.
نرخ ارز ثابت که ارزش پول داخلي را در مقابل يک ارز خارجي قوي مانند دلار يا يورو ميخکوب مي‌کند، داراي مزاياي بسياري به‌ويژه براي کشورهاي در حال توسعه‌اي است که در پي اتخاذ سياست‌هاي اقتصادي مطمئن هستند.
اين قبيل ميخکوب کردن‌ها با نرخ تورم پايين همراه بوده است. اما کشورهاي با رژيم نرخ ارز ثابت در مقابل بحران‌هاي پولي و نيز بحران‌هاي پولي و بانکي، بيشتر از کشورهاي با نرخ ارز شناور آسيب‌پذير هستند.
در واقع، هنگامي که اقتصادها بالغ شده و هر چه بيشتر به بازارهاي مالي بين‌المللي پيوند مي‌خورند، منافع حاصل از شناوري نرخ ارز هويدا مي‌شود. اگرچه بسياري از کشورها هنوز داراي رژيم نرخ ارز ثابت يا ساير اشکال ميخکوب کردن نرخ ارز هستند، تعداد رو به گسترشي، شامل برزيل، شيلي و لهستان، طي دهه‌هاي گذشته رژيم نرخ ارز با شناوري بيشتر را اتخاذ نموده‌اند.
گرايش به سوي شناوري بيشتر نرخ ارز احتمالا ادامه مي‌يابد، چرا که عميق تر شدن ارتباطات مرزي، کشورهاي با رژيم ميخکوب شده نرخ ارز را به اين دليل که رژيم‌هاي شناور داراي سپر حفاظتي بهتري در مقابل شوک‌هاي خارج از سيستم و به علاوه سياست‌هاي پولي مستقل‌تر مي‌باشند، در معرض فرار سرمايه قرار مي‌دهد.
صرفنظر از اين که رژيم‌هاي نرخ شناور ارز تحت فشار يا شرايط منظم اتخاذ شوند، موفقيت آنها بستگي به مديريت کارآمد شماري از موضوعات نهادي و عملياتي دارد. اين موضوعات در نوشتار پيش رو خلاصه شده که توسط ديويد چني و براساس پروژه صندوق بين‌المللي پول (از ثابت به شناور، جنبه‌هاي عملياتي حرکت به سوي شناوري نرخ ارز تهيه شده است.
حرکت به سوي نرخ ارز شناور
برخي کشورها قبل از اجازه شناوري آزاد به ارزش پول داخلي، به تدريج و به آرامي به واسطه اتخاذ انواع ميانه رژيم‌هاي نرخ ارز (ميخکوبي ملايم، افقي و کرولينگ بند، شناور مديريت شده) از رژيم ثابت نرخ ارز به رژيم شناور گذر کرده‌اند. ساير انتقالات از سيستم ثابت نرخ ارز به سيستم شناور نامنظم بوده و به واسطه کاهش شديد ارزش پول داخلي به وقوع پيوسته است. سهم بزرگي از خروج‌ها از رژيم نرخ ارز شناور طي سال‌هاي 1990 تا 2002 نامنظم بوده است. اما اين که خروج از نرخ ثابت ارز منظم است يا نامنظم، همواره دشوار است.
چه شرايطي از ديدگاه عملياتي براي يک گذر موفق از نرخ ثابت ارز به نرخي که حداقل تا اندازه‌اي توسط نيروهاي بازار تعيين شود، لازم است؟ اين گذر بايد داراي چه سرعتي باشد؟ و اين که در چه مرحله‌اي بايد سياست‌هاي لازم براي شناوري نرخ ارز به اجرا درآيد؟
تجربه کشورها نشان مي‌دهد که به طور کلي چهار عامل براي يک گذر موفق به شناوري نرخ ارز لازم است:
- بازار ارز روان
- سياست منسجم کنترلي بانک مرکزي با دخالت در بازار ارز (عمليات خريد يا فروش ارز براي تحت‌تاثير قرار دادن نرخ ارز)
- گزينه مناسب تکيه‌گاه اسمي (nominal anchor) مکانيزمي‌جهت تثبيت متغيرهاي اسمي‌به‌ويژه سطح عمومي قيمت‌ها است يا به طور ساده مکانيزمي براي جلوگيري از تورم يا کاهش قيمت‌ها است که مي‌تواند يک قاعده سياستي غيررسمي مانند قاعده پولي تيلور يا تعهد قانوني از قبيل هدف قرار دادن تورم باشد که توسط بانک مرکزي اتخاذ مي‌شود- براي عوض کردن نرخ ارز ثابت
- نظام کارآمد بررسي و مديريت در معرض ريسک نرخ ارز قرار گرفتن بخش‌خصوصي و بخش عمومي.
زمان‌بندي و اولويت توافق شده براي هر‌يک از اين زمينه‌ها طبيعتا از کشوري به کشور ديگر متفاوت بوده و بستگي به شرايط اوليه و ساختار اقتصادي آن کشور دارد.
انواع رژيم‌هاي نرخ ارز
1- دلاري کردن پول داخلي
پول رايج کشور ديگري به عنوان پول رايج به گردش در مي‌آيد(دلاري کردن رسمي)، يا کشوري عضو يک اتحاد پولي مي‌باشد که پول رايج يکساني مابين اعضاي اتحاديه تسهيم مي‌شود. اتخاذ چنين رژيم‌هايي بر انصراف کامل از کنترل مستقل مقامات پولي بر‌سياست پولي داخلي دلالت دارد.
2- برقراري نسبت بين حجم انتشار پول متناسب با ذخاير ارزي (Currency Boards)
رژيم ارزي مبتني بر تعهد قانوني روشن به مبادله پول داخلي در مقابل يک پول خارجي مشخص با يک نرخ ثابت که با محدوديت‌هايي در مجوز انتشار پول جهت اطمينان از اجراي تعهدات قانوني ترکيب مي‌شود. بر اين اساس پول داخلي فقط در مقابل ارز خارجي منتشر خواهد شد که پشتوانه آن دارايي‌هاي خارجي است. وظايف سنتي بانک مرکزي نيز از قبيل کنترل پولي و آخرين منبع وام‌دهي (lender of last resort-LOLR)، حذف مي‌شود و محدوده کوچکي براي سياست پولي احتياطي واگذار مي‌شود. بسته به ميزان سختي دستورالعمل‌هاي انتشار پول تاحدي ممکن است شناوري ارز قابليت اجرا داشته باشد.
3- ساير دستورالعمل‌هاي سنتي ميخکوب کردن نرخ ارز
کشوري (به طور رسمي يا غيررسمي) پول رايج خود را در مقابل يک پول خارجي يا سبدي از پول‌هاي طرف‌هاي تجاري اصلي يا شرکاي مالي ميخکوب مي‌کند که وزن هر پول خارجي در سبد ارزي توزيع جغرافيايي تجارت، خدمات يا جريان سرمايه را انعکاس مي‌دهد. نرخ ارز در اين حالت قطعي نيست. نرخ ارز ممکن است در يک حد بسيار کوچک (1+و1-) درصد حول نرخ اصلي نوسان کند يا حداکثر و حداقل نرخ ارز ممکن است براي حداقل سه ماه در حد کوچک 2درصد حول نرخ اصلي باقي بماند. مقامات پولي آماده‌اند تا نرخ ارز ثابت را به واسطه دخالت مستقيم (خريد و فروش ارز در بازار) يا دخالت غير‌مستقيم (استفاده تهاجمي‌از سياست نرخ بهره، وضع مقررات ارزي، ترغيب اخلاقي يا دخالت به وسيله ساير نهادهاي عمومي) حفظ کنند.
استقلال سياست پولي، گرچه محدود مي‌باشد، اما از استقلال سياست پولي تحت دستورالعمل ارزي دلاري کردن پول داخلي و انتشار پول بر مبناي ذخاير ارزي، بيشتر است، چرا که وظايف سنتي بانک مرکزي هنوز ممکن مي‌باشد و مقامات پولي مي‌توانند نرخ ارز را تعديل نمايد اگرچه به ندرت.
- ميخکوب کردن نرخ ارز در يک دامنه تغييرات افقي (horizontal band)
ارزش پول داخلي در حد اصلي نوسان يعني حداقل (1+و1-) درصد حول نرخ اصلي ثابت شده يا حداکثر و حداقل نرخ ارز در حد کوچک 2درصد حول نرخ اصلي حفظ مي‌شود. مکانيزم نرخ ارز(ERM) نظام پولي اروپايي(EMS) که در يکم ژانويه 1999 با مکانيزم نرخ ارز دوم(ERM II) تعويض شد، نمونه‌اي از اين نوع ميخکوب کردن است. بسته به دامنه تغييرات نرخ ارز درجات محدودي از احتياط در سياست پولي وجود دارد.
- ميخکوب خزنده (crawling peg)
پول داخلي به صورت دوره‌اي به اندازه اندکي در مقابل نرخ ثابت يا در پاسخ به تغييرات شاخص‌هاي مقداري انتخابي از قبيل تغييرات گذشته تورم در مقابل شرکاي اصلي تجاري، تغييرات مابين هدف تورمي‌و تورم انتظاري در شرکاي اصلي تجاري و غيره، تعديل مي‌شود. نرخ خزش مي‌تواند بر اساس تغييرات تورم زدايي شده نرخ ارز(نگاه به عقب) يا نسبت به نرخ ثابت از پيش اعلام شده يا تغييرات پيش‌بيني شده تورم (نگاه به جلو) تنظيم شود. ميخکوب خزنده محدوديت‌هاي مشابه ميخکوب ثابت را بر سياست پولي تحميل مي‌کند.
- نرخ ارز در يک دامنه تغييرات خزنده (crawling band)
ارزش پول داخلي در حد اصلي نوسان يعني حداقل(1+و1-)درصد حول نرخ اصلي ثابت شده يا حداکثر و حداقل نرخ ارز در حد کوچک 2درصد حول نرخ اصلي حفظ مي‌شود و نرخ اصلي يا حدود به طور دوره‌اي نسبت به نرخ ثابت يا در پاسخ به تغييرات شاخص‌هاي مقداري انتخابي تعديل مي‌شود. درجه شناوري نرخ ارز تابعي از دامنه تغييرات است. دامنه تغييرات حول نرخ ارز مرکزي خزنده يا متقارن است يا به تدريج گسترش مي‌يابد. در مورد اخير ممکن است نرخ ارز از پيش اعلام شده‌اي وجود نداشته باشد. تعهد به حفظ نرخ ارز در دامنه تغييرات، محدوديت‌هايي را بر سياست پولي تحميل مي‌کند و درجه استقلال سياستي تابعي از اين محدوده است.
- نرخ شناور مديريت شده (managed floating)
مقامات پولي تلاش مي‌کنند تا نرخ ارز را بدون داشتن يک مسير يا هدف از پيش تعيين‌شده، متاثر نمايند. شاخص‌هاي مديريتي نرخ ارز شامل وضعيت تراز پرداخت‌ها، ذخاير بين‌المللي، توسعه بازارهاي موازي و عدم‌وجود تعديلات خودکار مي‌باشد. دخالت در بازار ممکن است مستقيم يا غير‌مستقيم باشد.
- نرخ شناور مستقل (independent floating)
نرخ ارز توسط عوامل بازار تعيين مي‌شود. دخالت‌هاي رسمي در بازار ارز خارجي به ندرت و به صورت احتياطي و معمولا با هدف تعديل تغييرات نرخ ارز و جلوگيري از نوسانات زياد انجام مي‌گيرد و سطح معيني براي نرخ ارز تعيين نمي‌شو
توسعه بازار ارز
اجراي رژيم نرخ ارز شناور نيازمند بازار ارزي است که به اندازه کافي براي پاسخ نرخ ارز به نيروي‌هاي بازار، روان و کارآمد باشد.
به طور کلي بازار ارز خارجي عبارت است از بازار عمده فروشي بين بانکي که معامل‌کنندگان مجاز (معمولا بانک‌ها و ساير نهاهاي مالي) با يکديگر معامله مي‌کنند و بازار خرده فروشي که معامله‌کنندگان مجاز با مشتري‌هاي نهايي مانند خانوارها و بنگاه‌ها، معامله مي‌کنند. بازار روان، بازاري است که در آن اختلاف بين قيمت فروش فوري و قيمت خريد فوري (bid/offer spreads) نسبتا اندک باشد، هزينه‌هاي معامله پايين باشد، گردش مالي کافي براي محدود کردن اثر معاملات انفرادي بر قيمت، وجود داشته باشد، نظام تجاري، تهاتر بانکي و نظام پرداختي وجود داشته باشد تا اجراي سريع سفارشات را تسهيل نمايد و دامنه گسترده‌اي از فعالان در بازار وجود داشته باشد. (وجود تعداد بيشماري از فعالان در بازار و گردش مالي کافي از تاثيرات انفرادي بر قيمت جلوگيري مي‌نمايد market depth).
بازار ارز خارجي بسياري از کشورهاي در حال توسعه سطحي و غير‌کارآمد هستند. بخشي از اين جريان ناشي از مقررات گسترده ارزي از قبيل کنترل و نظارت بر جريان سرمايه (اين کنترل‌ها گردش مالي بازار را کاهش مي‌دهد)، محدوديت‌هاي احتياطي سفت و سخت در خصوص وضعيت شبکه باز ارز خارجي، الزامات تحويل اعلام وصول ارز خارجي به بانک مرکزي، مي‌باشد. بازارهاي ارز بين بانکي البته در کشورهايي که وجود دارند، اغلب نسبت به بازارهاي خرده فروشي کوچک هستند که اين امر آزادي عمل بازار در کشف قيمت تعادلي ارز را محدود مي‌کند.
انعطاف‌ناپذيري نرخ ارز، خود مي‌تواند يکي از عوامل روان نبودن بازار ارز باشد. بانک مرکزي که رژيم نرخ ارز ثابت را اجرا مي‌کند، معمولا به واسطه ضرورت در بازار فعال است که اين امر از کسب تجربه و دانش فعالان بازار در شکل‌گيري قيمت و مديريت ريسک نرخ ارز جلوگيري نموده و فعاليت بين بانکي را محدود مي‌کند.
در شکل حداکثري آن بانک مرکزي ممکن است بر بازار ارز بين بانکي تسلط داشته و به عنوان يک واسطه ارزي اصلي عمل کند. با نرخ ارز ثابت، فعالان بازار انگيزه اندکي براي شکل دادن به چشم‌انداز روند نرخ ارز، تفسير موقعيت و معامله ارز خارجي دارند که اين مساله فعاليت ارز خارجي را در بازارهاي نقدي و آتي محدود مي‌کند. به‌علاوه تحت رژيم نرخ ارز ميخکوب شده، براي کاستن از دامنه سفته بازي، فعاليت بازار آتي از جذابيت برخوردار نيست. اندازه کوچک بازارهاي آتي به نوبه خود فرصت‌هاي پوشش دادن خطر ريسک را محدود مي‌کند.
مراحل زير مي‌تواند به کشورها براي بهبود عمق و کارآيي بازار مالي شان کمک کند:
- اجازه شناوري محدود به نرخ ارز(براي مثال شناوري در محدوده‌اي حول نرخ ميخکوب شده) جهت تهييج فعاليت ارز خارجي. مقامات پولي همچنين بايد براي تشويق فعالان بازار به اتخاذ موقعيت‌هاي کوتاه مدت و بلندمدت، وضعيتي از ريسک دو طرفه (ريسک کاهش ارزش پول داخلي يا افزايش ارزش آن) را ايجاد کنند. بين سال‌هاي 1995 و 2001 گردش مالي در بازارهاي ارز خارجي کشورهايي که رژيم‌هايي با شناوري بيشتر نرخ ارز را انتخاب کردند، افزايش يافته و در کشورهايي با رژيم کمتر شناور، کاهش يافته است.
- کاهش نقش بازارسازي بانک مرکزي به واسطه کاستن از معاملات با بانک‌ها و دخالت‌هايش به منظور گسترش دامنه فعاليت بازار‌سازها.
- افزايش اطلاعات بازار در خصوص منابع و مصارف ارز خارجي و روند تراز پرداخت‌ها تا فعالان بازار بتوانند چشم‌انداز معتبري از نرخ ارز و سياست پولي شکل داده و ارز خارجي را به نحو کارآمدي قيمت‌گذاري کنند. همچنين مقامات پولي بايد اطمينان يابند که نظام‌هاي اطلاعاتي و خط مشي‌هاي تجاري، زمان واقعي خريد و فروش را در بازار بين بانکي ارز فراهم مي‌کند.
- لغو تدريجي يا حذف مقرراتي که فعاليت بازار را مهار مي‌کنند. اقدامات مهم مي‌تواند شامل: حذف الزامات مربوط به تسليم اعلام وصول ارز خارجي به بانک مرکزي، وضع ماليات يا ماليات اضافي روي معاملات ارز و محدوديت‌هاي معاملات بين بانکي، يکپارچه کردن بازارهاي ارز خارجي تفکيک‌شده و کاستن از محدوديت‌هاي حساب جاري و سرمايه‌اي به منظور افزايش منابع و مصارف ارز خارجي در بازار باشد. کنترل‌هاي سرمايه‌اي بايد پس از تحقق پيش‌شرط‌هاي نهادي و پيش‌شرط‌هاي اقتصاد کلان، به تدريج مرتفع شود.
- يکپارچه کردن و ساده‌سازي مقررات ارز خارجي و اجتناب از تغييرات مکرر و في‌البداهه در قانون براي افزايش شفافيت بازار و کاهش هزينه‌هاي معاملات.
- بهبود زيرساختارهاي بازار به واسطه کاهش تجزيه بازار، افزايش کارآيي بازارهاي واسطه و تامين نظام پرداخت کارآمد و قابل اطمينان.
زماني که کشوري بر اثر فشار بازار مجبور به ترک نرخ ميخکوب شده ارز مي‌شود و زماني براي آماده شدن جهت خروج مديريت شده نداشته باشد، بهبود و تعميق بازار ارز بسيار پيچيده مي‌شود.
دولت احتمالا تحت اين شرايط با اهداف متناقضي روبه‌رو مي‌شود. از يک طرف دولت بايد براي جلوگيري از کاهش هرچه بيشتر ارزش پول داخلي، ارز بفروشد. از طرف ديگر، براي حفظ قابليت اعتماد و اطمينان بازار، دولت بايد نشان دهد که براي دفاع از يک سطح ويژه نرخ ارز، در بازار دخالت نخواهد کرد. تحت اين شرايط، بسياري از کشورها به تدريج نقش بازارسازي بانک مرکزي را رها کرده و محدوديت‌هاي بازار ارز را برچيده‌اند و نيز عدم‌ثبات بيشتر نرخ ارز را متحمل شده‌اند، در حالي که به نرخ بهره اجازه مي‌دهند تا براي خنثي کردن فشار بازار و نظارت بر معاملات بازار براي تعيين منبع و مسير جريان سرمايه، افزايش يابد.
عزيمت منظم و نامنظم به نرخ ارز شناور
عزيمت به رژيم‌هاي شناور ارز در سه دسته طبقه‌بندي مي‌شود: عزيمت از همه ميخکوب‌هاي سخت و ثابت شده و ميخکوب‌هاي خزنده به نرخ‌هاي شناور يا شناور تحت نوار خزنده، عزيمت از نوارهاي خزنده به نرخ شناور و عزيمت از شناور مديريت شده به شناور مستقل. نتايج حاصل از مطالعه روي 139 عزيمت به رژيم‌هاي شناور ارز نشان مي‌دهد که خروج از رژيم ثابت ارز، تنها رژيم‌هايي را شامل مي‌شود که حداقل به مدت يکسال دوام بياورند يا در طول خروج از رژيم ثابت، به افزايش شناوري نرخ ارز ادامه دهند.
نرخ ارز و حدود دخالت بانک مرکزی
تحت نرخ‌هاي ميخکوب شده، خريد و فروش رسمي ارز به منظور مهار اختلاف مابين عرضه و تقاضاي ارز در يک قيمت مفروض، اغلب بر اين پايه بنا نهاده شده که زمان بندي و ميزان دخالت بانک مرکزي از پيش تعيين شده باشد. در مقابل با اين که مقامات پولي هنوز مي‌توانند براي اصلاح عدم‌تطبيق‌ها (misalignments) در بازار و آرامش بخشيدن به بازارهاي نامنظم، عرضه ارز خارجي و اندوختن ذخاير، در بازار دخالت کنند، دخالت‌هاي رسمي در بازار ارز تحت رژيم شناور نرخ ارز، انتخابي و احتياطي است. بنابراين دولتي که به سمت رژيم شناور ارز حرکت مي‌کند بايد سياست‌هاي معطوف به اهداف، زمان بندي و ميزان دخالت خود را قاعده‌مند کند.
مشابه همه بازارها، بازارهاي ارز نيز ناقص هستند. براي مثال معامله دسته جمعي (herding) يعني زماني که سرمايه‌گذارها به صورت دسته جمعي خريد يا فروش مي‌کنند و معامله بازخوردي (معامله بر اساس تحرکات قيمت و نه اصول بازار) ممکن است با توجه به اصول بازار و واکنش‌هاي جدي آن، عدم‌تطبيق نرخ ارز با مقدار واقعي آن را نتيجه دهد.
در ميان ساير مسائل، پول داخلي بيشتر از واقع ارزش‌گذاري شده (گران‌تر از واقع)، قدرت رقابت صادراتي کشور را کاهش مي‌دهد، در حالي که پول داخلي کمتر از واقع ارزش‌گذاري شده، مي‌تواند تورم را شعله‌ور کند. به‌علاوه، زماني که حساب سرمايه کشوري کاملا آزاد نباشد يا بازار سرمايه ناکارآمد باشد، شوک‌هاي موقتي ممکن است در بازارهاي کم مايه، نرخ ارز را بي ثبات کنند. بي‌ثباتي مي‌تواند به لحاظ سياسي هزينه‌زا باشد، چرا که نرخ ارز به‌عنوان سنجش سمبليک موفقيت دولت در عرصه اقتصاد کلان عمل مي‌کند. نرخ ارز غير‌واقعي و تحرکات نامنظم و مداوم مي‌تواند سرمايه‌گذاري و برنامه‌ريزي را به لحاظ خطاهاي گسترده در پيش‌بيني‌هاي درآمد و هزينه در بخش واقعي اقتصاد را با مشکل مواجه کند.
با اين حال تشخيص غير‌واقعي بودن نرخ ارز دشوار است و اجماعي در روش‌شناسي تخمين نرخ ارز تعادلي وجود ندارد. شاخص‌هايي که به کرات استفاده مي‌شوند از قبيل نرخ ارز اسمي و واقعي موثر، بهره‌وري و ساير مقياس‌هاي رقابتي بودن، شرايط معامله، تراز پرداخت‌ها، تغييرات نرخ بهره و نرخ ارز در بازار موازي، معمولا نمي‌توانند در ارزيابي سياست‌گذاران از اين که چه ميزان انحراف از نرخ ارز واقعي براي تعيين زمان‌بندي و ميزان دخالت بهينه مناسب است، کمک کنند.
حتي زماني که سياست‌گذاران عدم‌تطبيق يا بي ثباتي نرخ ارز را دريافتند، دخالت بانک مرکزي ممکن است هميشه نتواند مسائل را تصحيح کند. مشاهدات تجربي روي کارآيي اثر دخالت بانک مرکزي در بازار ارز متنوع بوده و اثر دخالت روي سطح نرخ ارز به صورت موقتي ظاهر مي‌شود. مطالعات تجربي همچنين دريافته‌اند که دخالت در بازار ارز به جاي کاهش، زمينه افزايش بي‌ثباتي نرخ ارز را فراهم مي‌آورند. بنابراين بي ثباتي کوتاه مدت نرخ ارز نمي‌تواند دخالت را تضمين کند، به‌ويژه زماني که اين بي ثباتي کوتاه مدت در يک بازار منظم و روان (بازار روان- liquid market- بازاري است که در آن يک دارايي به واسطه خريد يا فروش و بدون تحرکات معنادار قيمت و با حداقل کاهش در ارزش دارايي، به راحتي قابل تبديل باشد) به وقوع بپيوندد. بي‌ثباتي ممکن است فرآيند کشف قيمت در بازار را انعکاس دهد و نشانه‌هاي مفيدي را براي سياست‌گذاران و فعالان بازار فراهم نمايد. با اين وجود معمولا دخالت در بازار ارز براي آرامش بخشيدن به بازارهاي نامنظم قابل توجيه است، يعني در بازارهايي که تعداد خريداران و فروشندگان ارز خارجي نابرابر بوده و عدم‌روان بودن بازار را نتيجه مي‌دهد. اگر عدم‌روان بودن بازار مستمر باشد، اين مساله مي‌تواند به بخش حقيقي اقتصاد آسيب برساند. اگرچه دريافتن بي‌ثباتي که به دليل بازارهاي نامنظم باشد و احتمالا منجر به متلاشي شدن نقد شوندگي بازار شود، بسيار مشکل است، تغييرات شتابان نرخ ارز، گسترش اختلاف قيمت خريد و قيمت فروش، افزايش حاد معاملات بين بانکي نسبت به گردش مالي معامله با مشتري‌ها، مي‌تواند علائمي‌براي اين جريان باشد.
همچنين بانک‌هاي مرکزي ممکن است براي عرضه ارز خارجي يا تقويت ذخايرشان مجبور به دخالت در بازار ارز شوند. اول اين که بسياري از بانک‌هاي مرکزي به دليل مبناي درآمدي ذخاير ارزي و نيز نقش آنها به عنوان بانکدار دولت‌هايي که ارز خارجي قرض مي‌کنند يا کمک‌هاي خارجي دريافت مي‌کنند، داراي عرضه منظم ارز مي‌باشند. دوم اين که آنها معمولا سطح مشخصي از ذخاير را هدف قرار مي‌دهند، بنابراين به خريد منظم ارز خارجي براي حفظ سطح مشخصي از ذخاير نيازمند هستند.
يک کشور ممکن است زمان حرکت به‌سمت رژيم نرخ ارز شناور، نياز به ارزيابي مجدد سياست مديريت ذخاير بين‌المللي داشته باشد. از يک طرف ممکن است سطح ذخاير مورد نياز براي پشتيباني کردن يک نرخ شناور، پايين‌تر از ذخاير مورد نياز براي پشتيباني يک نرخ ثابت باشد. به‌علاوه، ظهور مديريت بهبود يافته بخش‌خصوصي در بازار ارز ممکن است نياز به ذخاير را کاهش دهد. از طرف ديگر حذف نظارت بر جريان سرمايه ممکن است براي پشتيباني کردن يا افزايش اطمينان بازار و کاهش بي‌ثباتي نرخ ارز، کاهش بحران‌هاي احتمالي و افزايش کارآيي دخالت در بازار ارز، نياز به ذخاير بالاتري را ايجاد کند. حال آن که افزايش ذخاير ارزي مي‌تواند منابع مالي براي سرمايه‌گذاري در دارايي‌هاي بلند مدت با بازدهي بالاتر را براي دولت فراهم کند.
به طور کلي بانک‌هاي مرکزي بايد در دخالت‌هاي خود به صورت انتخابي عمل کنند و در استفاده از ذخاير خارجي‌شان سخت‌گير باشند. دشواري دريافتن عدم‌تطبيق‌هاي نرخ ارز و بازارهاي نامنظم به اين مفهوم است که تصميمات مربوط به زمان بندي و ميزان دخالت در بازار امري غير‌عيني است و ممکن است عاري از نشانه باشد. به‌علاوه، با ورود کمتر به بازار بانک‌هاي مرکزي مي‌توانند بازارها را از تعهد بانک مرکزي به شناوري نرخ ارز مطمئن ساخته و کارآيي بالقوه دخالت احتمالي خود را افزايش دهند. زماني که کشوري محدوده‌اي را به عنوان بخشي از حرکت تدريجي به سمت شناوري نرخ ارز معرفي مي‌کند، دخالت در بازار ممکن است نسبت به رژيم شناور ارز بيشتر اتفاق بيافتد. با اين وجود بانک‌هاي مرکزي بايد تعداد دخالت خود را به حداقل برسانند و تحت شناوري نرخ ارز در محدوده تعريف شده عمل نمايند. بانک‌هاي مرکزي در بسياري از اقتصادهاي پيشرفته (براي مثال، کانادا، نيوزلند و انگلستان) به ندرت در بازار ارز دخالت مي‌کنند.
همچنين شفافيت مالي نيز به اطمينان به رژيم نرخ ارز جديد به ويژه پس از خروج اجباري از رژيم ارز قبلي، کمک مي‌کند. بسياري از کشورها من جمله فيليپين و ترکيه اعلاميه‌ها و گزارش‌هاي سياستي را جهت تصديق اين امر که آنها به رژيم نرخ شناور ارز متعهد بوده و نرخ مشخصي از ارز را هدف قرار نخواهند داد و در بازار ارز دخالت نخواهند کرد، منتشر کردند. انتشار سياست‌هاي مداخله استراليا و سوئد، مثال‌هاي خوبي از سياست‌هايي هستند که بايد جهت افزايش کارآيي عمليات رسمي ارزي توسعه داده شوند. افشاي اطلاعات مربوط به نحوه و زمان مداخله در بازار ارز با يک وقفه زماني، مي‌تواند شفافيت بازار و نحوه واکنش بانک مرکزي را بهبود بخشد. انگلستان اطلاعات مربوط به دخالت در بازار ارز را به صورت ماهانه، بانک مرکزي اروپا در يک بولتن ماهانه و خزانه‌داري ايالات‌متحده به طور روزانه و به صورت گزارش‌هاي فصلي با جزئيات اضافي، افشا مي‌کند.
تجربه کشورهاي منتخب نشان مي‌دهد که قاعده‌مند بودن دخالت در بازار ممکن است زماني که نرخ ارز در يک بازار يک طرفه، زياد تحت فشار نباشد، مفيد باشد. اين قبيل سياست‌ها ممکن است به عرضه ارز کشورها يا اندوختن ذخاير، بدون اثر معنادار بر نرخ ارز، کمک کند. سرانجام اين که بانک‌هاي مرکزي تجربه و اعتبار کافي براي دخالت بر مبناي احتياط بيشتر را کسب خواهند نمود. اکثر کشورها از قبيل برزيل و کانادا، سياست‌هاي مداخله قاعده‌مند را اصلاح کرده يا از آن دست مي‌کشند.
اتخاذ يک تکيه‌گاه اسمي جايگزین
کشوري که از يک نرخ ميخکوب شده خارج مي‌شود، بايد آن را با يک تکيه‌گاه اسمي جابه‌جا کند و چارچوب سياست پولي خود را حول تکيه‌گاه جديد مجددا طراحي نمايد. در حالي که برخي بانک‌هاي مرکزي از جمله در اروپا، سنگاپور، سوئيس و آمريکا، بدون يک تکيه‌گاه رسمي به واسطه سطح اعتباري بالاي خود، از رژيم‌هاي شناور پشتيباني مي‌کنند، اين جريان براي کشورهاي در حال توسعه به ويژه آنهايي که قبل از خروج از رژيم ارزي، بر يک تکيه‌گاه ارزي انعطاف‌ناپذيري تکيه دارند يا در گذشته تورم‌هاي بالايي را تجربه کرده‌اند، ممکن است دشوار باشد.
مهمترين عامل سياست پولي يک کشور، سياست کنترل عرضه پول يا همان کنترل نقدينگي است. اين امر به‌ويژه زماني که کشورها تحت فشار بازار از يک نرخ ميخکوب شده خارج شده‌اند و کاهش ارزش پول داخلي احتمالا تورم را شعله‌ور مي‌کند، مصداق دارد. زماني که کشوري به سمت رژيم نرخ ارز بيشتر شناور حرکت مي‌کند، بار مديريت نقدينگي، از دخالت در بازار ارز به ديگر ابزارهاي سياستي از قبيل عمليات بازار باز و موافقت نامه‌هاي خريد مجدد، منتقل مي‌شود. در حالي که اين قبيل ابزارها همراه با بازارهاي پولي روان، براي مديريت نقدينگي تحت هر نوع رژيم ارزي مهم هستند، اهميت آنها تحت رژيم ارزي شناور افزايش مي‌يابد.
دشواري توسعه يک تکيه‌گاه اسمي جايگزين معتبر، موجب شده است تا بسياري از کشورها به آرامي‌و طي يک دوره بلندمدت، تکيه‌گاه نرخ ارز را براي مثال با اتخاذ يک دامنه تغييرات خزنده (crawling band) به عنوان يک رژيم ارزي ميانه و انتقال به تکيه‌گاه اسمي ديگر، رها کنند. دامنه تغييرات معمولا به طور متقارن حول نرخ خزنده ارز تعيين مي‌شود و به تدريج و همچنان که تنش ميان نرخ ارز و اهداف تورمي کاهش مي‌يابد، عريض‌تر مي‌شود. کشورهاي مجارستان، لهستان و شيلي، به طور موفقيت آميزي استفاده از دامنه تغييرات خزنده نرخ ارز را که طي زمان عريض تر شده است، براي پاسخ به افزايش جريان ورود سرمايه، جايگزين کردند. تجربه آنها درس‌هاي مفيدي را در پي داشته است که از آن جمله اند:
-دامنه محدود براي شناوري نرخ ارز در مراحل اوليه انتقال به رژيم شناور ارز، مي‌تواند استقلال سياست پولي را تحت فشار قرار داده و بار مديريت تقاضا را بر دوش سياست‌هاي مالي و درآمدي بگذارد.
- محدود کردن تحرکات نرخ ارز در يک دامنه کم‌عرض‌تر مي‌تواند تضمين ضمني براي نرخ ارز ايجاد کند و حساسيت فعالان بازار به ريسک نرخ ارز را کاهش دهد. تحرکات دو طرفه نرخ ارز براي انگيزه بخشيدن به فعالان بازار جهت توسعه ابزارهاي پوشش ريسک(hedging instruments) و مديريت ريسک نرخ ارز لازم به نظر ميرسد.
- دولت‌هايي که از دو تکيه‌گاه اسمي (نرخ ارز و هدف تورمي) پشتيباني مي‌کنند، مي‌توانند اطمينان عمومي را در تعهد آنها به هدف تورمي‌به واسطه شفاف نمودن اين مساله که در صورت بروز تضاد مابين دو تکيه‌گاه اسمي (نرخ ارز و تورم)، ثبات قيمت در اولويت اول آنها خواهد بود، تقويت کنند.
بسياري از کشورهايي که به سمت رژيم ارز شناور حرکت مي‌کنند، هدف قرار دادن تورم را به اهداف پولي ترجيح داده‌اند. اتفاق آرا نشان از آن دارد که هدف تورمي‌تکيه‌گاه اسمي‌قابل اطمينان و کارآمدتري است. در حالي که اهداف پولي مي‌تواند بعد از رها کردن يک نرخ ميخکوب شده توسط يک کشور، به عنوان يک تکيه‌گاه اسمي جايگزين عمل کند، وجود رابطه ضعيف مابين عرضه پول و تورم، کارآمدي اهداف پولي را محدود مي‌کند. کشورهاي که خروج منظم از نرخ ميخکوب شده ارز را مديريت کرده‌اند، به دليل زمان‌بر بودن ملزومات نهادي و شرايط مناسب اقتصاد کلان، عموما تورم را طي يک افق بلند مدت به عنوان هدف برگزيده‌اند. ملزومات نهادي و شرايط مناسب اقتصاد کلان عبارتند از: تعهد بانک مرکزي به دنبال کردن هدف تورمي‌آشکار به عنوان هدف برجسته سياست پولي، اعتبار و استقلال بانک مرکزي، شفافيتي که اعتبار اجرا و ارزيابي سياست پولي را بهبود دهد، روش قابل اطمينان براي پيش‌بيني تورم، فرآيند نگاه به جلو که به طور خودکار پيش‌بيني‌ها را در سياست پولي لحاظ کرده و نسبت به انحراف از اهداف واکنش نشان مي‌دهد، يک سياست مالي پشتيبان و يک بخش مالي تحت مقررات مناسب، نظارت شده و مديريت شده.
بسياري از کشورها تا برقراري اين شرايط مقدماتي، به‌ويژه پس از خروج نامنظم از رژيم ارزي گذشته، روش‌هاي گوناگوني از رهيافت هدف قرار دادن پولي(هدف قرار دادن پايه پول، ذخاير بانکي يا عرضه پول در مبناي تعريف گسترده آن) را در پيش گرفته‌اند. براي مثال تعدادي از کشورهايي که از بحران مالي آسيا ضربه خوردند، بدون اتلاف وقت، پس از خروج از رژيم ميخکوب شده نرخ ارز، براي ايجاد يک تکيه‌گاه اسمي‌جديد و بازگرداندن اعتبار سياستي، اهداف پولي را برگزيدند.
در کره، فيليپين و تايلند رهيافت اهداف پولي، پايه‌اي براي حرکت نسبتا سريع به سمت هدف قرار دادن تورم را فراهم نمود. برزيل هم مسير مشابهي را پيموده است. اما در اندونزي، گذر از اهداف پولي به هدف قرار دادن تورم، کند بود، چرا که شدت بحران مانع تلاش اين کشور براي حرکت رو به جلو شد.
زماني که يک کشور ارزش پول خود را در برابر ساير ارزها شناور مي‌کند، ريسک نرخ ارز از بخش عمومي (بانک مرکزي) به بخش خصوصي منتقل مي‌شود. در حقيقت خروج نامنظم از رژيم ارز گذشته اغلب به دليل عدم‌تعادل غيرقابل کنترل در ترازنامه بخش عمومي اتفاق مي‌افتد. بنابراين تعيين مقياس و دامنه بروز ريسک در بخش مالي و غير‌مالي نيز يکي از کليدهاي دست يابي به خروج منظم از نرخ ميخکوب شده ارز است. در معرض ريسک نرخ ارز قرار گرفتن بخش‌خصوصي مي‌تواند اثر قابل‌توجهي بر سرعت خروج از رژيم گذشته، نوع رژيم ارزي که انتخاب مي‌شود (براي مثال تغييرات نرخ ارز در يک دامنه محدود در مقابل نرخ ارز شناور) و سياست‌هاي دخالت رسمي در بازار ارز، داشته باشد.
ارزيابي کردن بروز ريسک نرخ ارز، تجزيه و تحليل تفصيلي ترازنامه را در بردارد که اين تجزيه و تحليل بر ترکيب سبد ارزي، سررسيدها، نقدينگي و کيفيت اعتباري دارايي‌ها و تعهداتي که مبناي ارز خارجي دارند، متمرکز مي‌شود. براي مثال بحران آسيا نشان داد که چطور استقراض پوشش داده نشده ارز توسط شرکت‌هاي مسلط مي‌تواند زيان گسترده بانک‌هاي طلبکار و نيز نوسان شديد در تقاضاي ارز را در پي داشته باشد. حتي وقتي بانک‌ها اطمينان دارند که تعهدات و دارايي‌هايي که مبناي ارزي دارند، تراز هستند، استفاده از منابع ارزي کوتاه مدت براي تامين مالي وامهاي ارزي بلندمدت مشترياني که ريسک خود را پوشش نمي‌دهند، ريسک‌هاي نقدينگي و اعتباري را نتيجه خواهد داد.
به طور مشابه، در معرض ريسک نرخ بهره قرار گرفتن بانک‌ها و شرکت‌هاي مسلط، مي‌تواند توانايي بانک مرکزي را در استفاده از نرخ بهره به جاي دخالت در بازار ارز جهت اجراي سياست پولي، محدود نمايد. براي شرکت‌هاي مسلط فعال در کشورهاي در حال توسعه و بازارهاي رو به رشد، انتقال ريسک نرخ بهره بسيار مشکل است، به‌ويژه زماني که به دارايي‌هاي آنها بهره‌اي تعلق نمي‌گيرد و آنها براي بدست آوردن اعتبار بلندمدت با نرخ بهره ثابت با مشکل مواجه هستند و اغلب شرکت‌ها چنين وضعي دارند. مديريت ريسک نرخ ارز بر پايه چهار عامل اصلي شکل مي‌گيرد:
- نظام‌هاي اطلاعاتي به منظور نظارت بر منابع گوناگون ريسک نرخ ارز شامل: منابع و مصارف وجوه ارزي و الزامات گزارش دهي رسمي. ريسک غير‌مستقيم نرخ ارز بايد به واسطه بررسي منظم شرکت‌هاي مسلط يا الزام قرض‌گيرندگان به فراهم نمودن اطلاعات مربوط به درآمدهاي ارزي آنها، بدهي‌هاي خارجي و عمليات‌هاي پوشش ريسک، تحت نظارت قرار گيرد.
- روش‌هاي تجزيه و تحليل و فرمول‌ها براي اندازه‌گيري ريسک نرخ ارز. اندازه‌گيري ريسک شامل: اندازه‌گيري وضعيت کلي ارزي بر پايه اصول حسابداري و روش‌هاي مديريت ريسک نگاه به جلو.
- فرآيندها و سياست‌هاي ريسک داخلي شامل: تمرکز بر وامهاي ارزي، ريسک‌هاي اعتباري همراه وام‌دهي ارزي، تضمين براي قرض‌گيرندگان ارز خارجي، و تجزيه و تحليل اثر بالقوه تحرکات نرخ ارز روي قرض‌گيرندگان ارز خارجي. همچنين نظارت موثر داخلي شامل: سياست مکتوب در مورد عمليات ارزي، فرآيند مديريت ريسک مهم است. نظارت موثر بر شرکت‌هاي مسلط شامل: نظارت منظم، بررسي و تصويب فرآيندها و سياست‌هاي مربوط به ريسک توسط هيات‌هاي مديره. بانک‌ها بايد مشتري‌ها را به پوشش دادن ريسک نرخ ارز ترغيب نمايند.
- مقررات احتياطي و نظارتي بر ريسک ارز شامل: محدودن نمودن خالص برداشت (به عنوان‌درصدي از سرمايه)، وام دهي ارزي (به‌عنوان‌درصدي از ديون ارزي) و استقراض خارجي و انتشار اوراق قرضه (به عنوان‌درصدي از سرمايه)، محدوديت روي دامنه عمليات ارزي بانک‌ها به واسطه مجوزها، الزامات سرمايه‌اي در مقابل ريسک ارزي و انتشار مقررات و رهنمودهايي جهت طراحي نظارت‌هاي داخلي بانک‌ها. استقراض ارزي توسط بخش‌هايي که درآمد ارزي ندارند يا در معرض بازدهي به شدت ناپايدار هستند، با مخاطره بسياري همراه است.
تسهيل توسعه ابزارهاي پوشش ريسک به واسطه رفع نظارت‌ها بر فعاليت بازار آتي، مي‌تواند يک شمشير دو لبه باشد. علاوه بر بهبود مديريت ريسک، اين جريان مي‌تواند به توسعه بازار ارز ياري رساند، اما ابزارهاي پوشش ريسک به راحتي مورد سوءاستفاده واقع مي‌شوند. براي مثال در سال 1997 در تايلند، سرمايه‌گذارها به اميد نرخ‌هاي ارز بي ثبات، از اين ابزارهاي پوشش ريسک، براي بالا بردن نسبت بدهي به دارايي استفاده کردند. شرکت‌ها و موسسات مالي و مقاماتي که بر آنها نظارت دارند، نياز به کسب مهارت قابل توجهي جهت اطمينان از اين که اين قبيل ابزارها به نحو مناسبي مورد استفاده واقع مي‌شوند، دارند.
به‌علاوه استفاده آنها بايد به دقت کنترل شود، معاملات بانک روي چنين ابزاري بايد استاندارد شود و استانداردهاي حسابداري براي ارزيابي درست و نيز نظام قانوني قابل اعتماد براي اجراي قرارداد، بايد ايجاد شود و بانک مرکزي بايد شفافيت بازار را بهبود داده و استانداردهاي گزارش دهي را تقويت کند.
AreZoO
2011-Jul-06, 21:33
اولويت بندي و آهنگ حرکت
کشورها با يک مبادله اصلي در انتخاب بين خروج سريع از نرخ ميخکوب شده ارز و حرکت تدريجي‌تر به رژيم نرخ شناور ارز، مواجه هستند. رهيافت خروج سريع، شامل مراحل مياني کمتري مابين رژيم‌هاي ارزي ثابت و شناور، نسبت به رهيافت تدريجي است.
براي کشوري با يک اقتصادکلان قوي و سياست محتاط پولي، رهيافت سريع مي‌تواند نشانه قابل اعتمادتري در تعهد به شناوري نرخ ارز نسبت به رهيافت تدريجي باشد و آن کشور را در محدود کردن دخالت‌هايش در بازار ارز و بنابراين مراقبت از صدمه ديدن ذخاير ارزي توانمند سازد. کشورهايي که به دنبال سياست پول مستقل تر هستند و نيز کشورهايي که تحت ورود و خروج آزاد سرمايه مي‌باشند، بهتر است به سرعت از رژيم ثابت خارج شوند.
دنبال کردن استراتژي خروج تدريجي از رژيم ثابت در شرايط بي ثباتي جريان سرمايه، بسيار دشوار است، اما در صورتي که کشوري فاقد چارچوب نهادي مناسب شامل، بازار عميق ارز و توانايي کنترل و مديريت ريسک نرخ ارز، باشد، چنين کشوري در صورت خروج سريع از رژيم ثابت ارز، با ريسک بالاي بي‌ثباتي نرخ ارز مواجه خواهد شد.
فقدان چارچوب بي‌عيب هدف قرار دادن تورم به عنوان يک تکيه‌گاه اسمي‌جايگزين، در صورت وجود تعهدي قوي به ثبات قيمت‌ها، مانع از اتخاذ استراتژي خروج سريع نمي‌شود.
پايه‌هاي اساسي هدف قرار دادن تورم از قبيل انضباط مالي، استقلال عملي مقامات پولي در مهار تورم، شفافيت و پاسخگويي، فارغ از اين که هدف قرار دادن تورم رسما اتخاذ شده باشد يا به طور غيررسمي، براي موفقيت هر رژيم سياست پولي امري حياتي به شمار مي‌رود.
آفريقاي جنوبي در اوايل دهه 80 ميلادي نرخ ميخکوب شده ارز را رها کرده و نرخ شناور ارز را برقرار نمود، اما تا سال 2000 هدف قرار دادن تورم را به طور رسمي اتخاذ نکرد. ساير کشورها مانند مکزيک و ترکيه که در يک مرحله وارد رژيم شناور شدند، اهداف پولي را به عنوان يک استراتژي موقتي قبل از هدف قرار دادن تورم، اتخاذ کردند.
رهيافت تدريجي به کشور اجازه مي‌دهد تا طي مراحلي از قبيل حرکت از نرخ ميخکوب شده در برابر يک ارز به نرخ ثابت يا ميخکوب خزنده در مقابل يک سبد ارزي و بعد حرکت به سمت نرخ ارز تحت يک دامنه تغييرات خزنده، به سوي نرخ شناور ارز حرکت کند. براي مثال در سال 2005 چين، يوان را ارزيابي مجدد نمود و نرخ ميخکوب‌شده در برابر دلار را به يک نرخ ميخکوب شده در برابر سبدي از ارزها، جايگزين کرد.
ميخکوب کردن نرخ ارز در مقابل سبدي از ارزها اين مزيت را دارد که انتقال شوک‌هاي خارج از اقتصاد داخلي را به اقتصاد کشور کاهش داده و نرخ ارز را از تحت تاثير قرار گرفتن از قبل تغييرات غيرقابل پيش‌بيني يک ارز، مصون مي‌دارد. سبد ارزي مي‌تواند ترکيب وزني از ارزهاي شرکاي تجاري اصلي يک کشور باشد.
انتقال به يک نرخ ميخکوب خزنده در مقابل سبدي از ارزها مي‌تواند در صورتي که نرخ تورم يک کشور متفاوت از شرکاي تجاري‌اش باشد، به حفظ قدرت رقابتي آن کشور کمک کند. انتقال به يک دامنه تغييرات افقي يا خزنده مي‌تواند شناوري بيشتر نرخ ارز و سياست پولي مستقل تر را فراهم نمايد.
با اين که رژيم‌هاي مختلف ميخکوب کردن نرخ ارز راحت تر از دامنه‌هاي تغييرات گسترده و شناور قابل پشتيباني هستند، اما آنها سياست پولي را محدود کرده و مي‌تواند براي کشورهايي با جريان آزاد سرمايه مشکل‌آفرين باشد. در هر موردي، فارغ از اين که خروج سريع يا تدريجي باشد، هر رهيافتي بايد از ريسک دو طرفه در تحرکات نرخ ارز اطمينان يابد.
مقدمات اوليه جهت انتقال به نرخ ارز شناور، احتمال خروج موفق را افزايش خواهد داد. يک کشور بايد در حالي که هنوز تحت نرخ ميخکوب شده ارز است، پايه خروج را به واسطه اتخاذ تدابيري ايجاد کند.
تدابيري چون، تامين استقلال بانک مرکزي، تقويت توانايي پيش‌بيني تورم، شفافيت‌تر کردن سياست پولي، توسعه نظام اطلاعاتي روي ريسک ارز و افزايش اطلاعات در خصوص تراز پرداخت‌ها. زماني که پايه خروج ايجاد شد، آن کشور مي‌تواند با نشان دادن اندکي شناوري نرخ ارز، همزمان با بهبود ساير ابزارها که براي اداره رژيم جديد ارزي مورد نياز خواهد بود، به مرحله بعدي وارد شود، سياست‌هاي مداخله در بازار ارز نيز مي‌تواند حين گذار ارائه شود.
اگرچه سياست‌گذاران کنترلي روي سرعت خروج نامنظم ندارند، آنها همچنان نياز به تصميم‌سازي در خصوص اولويت‌بندي دارند. اولويت اول آنها بايد تثبيت نرخ ارز باشد که اين امر اغلب مي‌تواند به واسطه حذف کمبود دلار در بازار و پشتيباني از کنترل پولي به انجام برسد.
همچنين سياست‌گذاران بايد جهت ارائه علائم سياست پولي محافظه کارانه به بازار تلاش کنند، هرچند طراحي يک تکيه‌گاه اسمي جايگزين احتمالا به زمان بيشتري نياز خواهد داشت.
اتخاذ نرخ ارز شناور قبل از آزادسازي جريان سرمايه مي‌تواند هزينه‌هاي اقتصادي ناشي از شوک‌هاي حساب سرمايه‌اي کشور را نسبت به نرخ ارز ثابت، کاهش مي‌دهد. بالعکس، آزادسازي جريان سرمايه در ابتدا، مي‌تواند شوک‌هاي موقتي حساب سرمايه را خنثي کرده، دامنه ابزارهاي در دسترس براي مديريت ريسک نرخ ارز را گسترش داده و به عمق بازار ارز بيافزايد. بنابراين زماني که نرخ ارز قبل از آزادسازي حساب سرمايه‌اي، شناور شود، دخالت بانک مرکزي جهت خنثي کردن شوک‌هاي موقتي نرخ ارز و محدود کردن بي‌ثباتي زياد نرخ ارز، مورد‌نياز خواهد بود.
منبع (
http://danesh.pecup.com/riskenerkhearz)
